Rozhovor s Miroslavem Zámečníkem
Růst ekonomiky Evropské unie i eurozóny ve druhém čtvrtletí letošního roku prudce zpomalil.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Začíná pravidelný diskusní pořad Studio STOP, který se vysílá na okruhu Český rozhlas 6. Pokud možno ničím nerušený poslech vám přeje Petr Hartman. Růst ekonomiky Evropské unie i eurozóny ve druhém čtvrtletí letošního roku prudce zpomalil. Přispěly k tomu hlavně slabý výkon německé ekonomiky a stagnace ve Francii. Německo, které je největší ekonomikou v Evropě, zažívalo od konce finanční krize a celosvětové ekonomické recese hvězdný růst a jeho prudké zpomalení bude mít výrazný vliv i na další země Evropské unie. Spotřebitelská důvěra ve Spojených státech amerických se začátkem srpna propadla na nejnižší úroveň za více než 3 desetiletí. A to kvůli obavám o ekonomiku a kvůli nespokojenosti s vládní politikou. Světové akciové trhy v uplynulých dnech připomínaly horskou dráhu. Nálada investorů v eurozóně se v srpnu dostala na nejhorší úroveň od září 2009. Investoři se obávají, že světoví politici nemají dostatek nástrojů k tomu, aby mohli účinně reagovat na prohlubující se ekonomické problémy. Zkrátka vše nasvědčuje tomu, že se mohou zopakovat chvíle, které svět zažíval po vypuknutí finanční krize v roce 2008 a v souvislosti s následující ekonomickou recesí. Nakolik je tento chmurný výhled pravděpodobný? Jakým způsobem se může dotknout České republiky? Také o tom uslyšíte v dnešním Studiu STOP.
Ve studiu vítám ekonomy Miroslava Zámečníka, člena Národní ekonomické rady vlády a také Martina Kupku, hlavního ekonoma Československé obchodní banky. Takže dobrý večer.
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
Dobrý večer.
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
Dobrý večer.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Když budeme hovořit o tom, co se může stát v následujících měsících, tedy to, že svět se může opět potýkat s ekonomickými problémy, tak bychom mohli začít takovým srovnáním se stavem, ke kterému došlo v roce 2008, pak v roce 2009, srovnání s finanční krizí a ekonomickou recesí v té době by se dalo říci, že ten počátek lze nalézt v problémech s hypotékami ve Spojených státech amerických. Tyto problémy se pak rozlily do finančního sektoru a vlastně i do celého světa. V současné době, když se podíváme na možné příčiny krize nebo recese, protože to ještě zdaleka není úplně jisté, tak se může zdát, že je to spíš taková nedůvěra v to, že některé státy a jejich politické reprezentace zvládnou problémy s vysokými dluhy. Jak to srovnání vidí Miroslav Zámečník?
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
No, tak to srovnání, jak jste ho tady popsal, vcelku sedí. Skutečně té důvěry v to, že zejména pokud jde o eurozónu a Spojené státy, což jsou prostě z hlediska ekonomické váhy, bereme-li Evropskou unii jako jakýsi ekonomický celek, tak je to největší a Spojené státy druhé největší ekonomická seskupení. A samozřejmě jak Spojené státy, tak Evropská unie mají velké problémy a zatím nedemonstrují schopnost je účinným způsobem řešit. Asi se budeme bavit o tom, co vlastně mohou v téhle situaci dělat. Rozdíl oproti, dejme tomu, září 2008, kdy ty problémy kulminovaly pádem Lehman Brothers, kteří nebyli zachráněni, tak ten rozdíl je, že většina vlád vystřílela svůj fiskální prach a mnoho těch zemí se opravdu hodně zadlužilo. Jak díky záchraně finančního sektoru, tak i díky poklesu ekonomického výkonu a velmi narostlým schodkům v rozpočtech těch jednotlivých zemí. Takže ten fiskální prostor pro stimulaci poptávky tedy příliš velký není. A to je také asi důvod, proč ta nálada srpnová je silně utlumená a spíš převládá takový pesimistický mood.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
To byl Miroslav Zámečník. Podle Martina Kupky, dá se hovořit o tom, že ta současná situace může být nebezpečnější z toho důvodu, že se některé státy pokusily zachránit především ten bankovní finanční sektor a že se také kvůli tomu výrazně zadlužily a že to zadlužení v současné době je na takové úrovni, že ho bez nějakých dalších problémů a rizik mohou jen obtížně dále výrazně zvyšovat.
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
Já myslím, že ta situace potenciálně nebezpečnější je. Když bychom ještě porovnali to, co pozorujeme dneska s tím, co jsme viděli v roce 2008, tak si myslím, že do určité míry je to dnešní dění druhou kapitolou nebo pokračováním, nebo dalším stupněm té recese nebo předtím krize ve finančním sektoru, kterou jsme měli před 3 lety, protože ty děje, procesy logicky nějak pokračují, navazují na sebe. A jestliže vlastně už ta první finanční krize vznikla v jádře kvůli tomu, že spousta subjektů, domácností, firem, států měla větší dluhové závazky než jaké byla schopna hradit, neboli zahlceni dluhem. Ale zdánlivě nebyl problém. A ten problém se potom obnažil postupně. Nejprve u těch amerických hypoték, potom u řady dalších finančních institucí, tak nyní jsme se dostali do fáze, kdy se ten problém ukázal zřetelně i na úrovni států. A jak říkal Mirek před chvilinkou, na rozdíl od té první fáze my už nemáme, nebo státy nemají dostatek těch fiskálních tišících prostředků, ale také je dobré vidět, že on to není v tuto chvíli jen problém států, on je to pořád ještě do značné míry, byť třeba ne tak patrně na první pohled, problém finančních institucí, které si ty vládní státní dluhopisy nakoupily. To znamená nehraje se jenom o bankrot státu, ale hraje se potažmo i o ten finanční sektor stejně jako v první fázi, akorát, že teď je otázka, kdo by, kdo by ho měl zachraňovat. A jeden evidentní rozdíl oproti té situaci v roce 2008 tam je, protože v roce 2008 pro většinu asi analytiků, pozorovatelů, politiků a postižených to dění, to, k čemu došlo, erupce, byla překvapením. Ty kroky eskalace problémů, které následovaly, byly velmi rychlé a překvapivé. Kdežto to, co se děje dnes, si myslím, že v té či oné míře řada pozorovatelů tušila, že nějakým problémem ještě budeme konfrontováni. Hovořilo se kdysi o tom, že hrozí výbuch inflační. Zatím to na žádnou vekou inflaci nevypadá, ale také se hovořilo o tom, že ty dluhy, které na sebe vzaly státy ve snaze sanovat bankovní sektor, finanční sektor, že také mohou způsobit problém a skutečně jsme nyní svědky toho, že ten problém vyhřezl na povrch a působí velké, velké obtíže.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Když Martin Kupka hovořil o tom, že jde svým způsobem o logické pokračování těch věcí, ke kterým došlo v roce 2008 a pak v následujících měsících, tak v této souvislosti jeví se zpětně to, jakým způsobem k tomu ty jednotlivé země přistoupily, jako dobré řešení? Nebo to bylo pouze oddálení řešení těch skutečných problémů?
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
Po bitvě je každý generálem. Nicméně i když si vzpomeneme to, co jsme psali nebo říkali v září 2008, tak jaksi, pokud mne paměť neklame, tak určitá skepse vůči tomu, jakým způsobem byl sanován finanční sektor, existovala už tehdy. Konkrétně v případě Irska ta bianco garance za závazky irských bank, byla sice vnímaná jako účinná z toho hlediska jaksi, že na ně nenastal run. Ovšem už tehdy byly hlasy, že ten bankovní sektor irský je měřeno velikostí irské ekonomiky obrovský a že má potenciál v zemi, která byla velmi málo zadlužená díky tomu, jak velké byly ty bankovní bilance a jak velké byly problémy s realitní bublinou v Irsku, ten stát neúměrně zatížit. Ta debata kolem Irska, které mělo jaksi předtím naprosto fenomenální dynamický rozvoj 25 let a dneska se dostalo do situace, že je to prostě země, která je velmi vysoko zadlužená, sice má dobrý exportní sektor, ale prostě tehdy už ty hlasy byly, že se to může Irsku velice vymstít. A že už jenom kvůli struktuře těch závazků, bank by bylo lepší povolat v první řadě akcionáře a v druhé řadě věřitele a neangažovat do toho irského daňového poplatníka. Už jenom kvůli tomu, že, že Británie spolu s Německem vlastně dostaly garanci od země, která je sice dodnes papírově bohatší než Německo, to jako si neuvědomujeme. Ale zdaleka nemá tu ekonomickou sílu se s tím problémem vypořádat. Takže ty hlasy byly. Evidentní je, že akcionáři, ani věřitelé v tom nezaplatili. A ta debata se nám v trochu jiné rovině znovu opakuje, to je ta debata o tom, jakým způsobem by soukromí investoři měli participovat na případných restrukturalizacích vládního dluhu. Notorická debata, kdy Němci chtějí jednu věc, Francouzi a, řekněme, to jižní křídlo se domnívá spolu s Evropskou centrální bankou, že prostě nelze zatahovat soukromé investory, tedy držitele například řeckého vládního dluhu do té hry, protože by to znamenalo velké otřesy na evropském finančním trhu. A vzhledem k té provázanosti by prostě to mohlo jako velmi otřást světovým finančním systémem a posléze teda i reálnou ekonomikou. Takže vždycky vidíme, ono se to prostě nějakým způsobem otočí do jiné roviny. Tehdy to byl problém finančního sektoru, dneska je to problém vládního sektoru. Ale, jak říkal Martin, on je to znovu problém finančního sektoru, protože, jenom jedno číslo, které mě šokovalo bylo, že francouzský finanční systém má italských bondů tolik, těch dluhopisů emitovaných italskou vládou tolik, že to představuje zhruba 25 procent francouzského hrubého domácího produktu. A to je hodně. I když to srovnáme se zemí jako je Česká republika, která si velmi nákladně sanovala svůj vlastní bankovní sektor.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Když jsme hovořili o Irsku, tak tam je asi zřejmé, že ten vztah mezi problémy toho bankovního sektoru a pak zadlužení té země je naprosto jednoznačný. Ale platí to i o ostatních zemích? Protože v současné době se hovoří o tom, že ta krize bude mít, pokud k ní dojde, kořeny právě v tom, že některé země jsou předlužené, že obtížně zvládají ty svoje dluhy, tak dá se stejně hovořit i o jiných zemích než o Irsku?
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
Já si myslím, že například z provedených nedávno stres testů bankovního sektoru v eurozóně, které nebyly úplné a nepostihly všechny banky, jenom ty některé, ty největší. A nechceme zabředat teď do nějakých technických podrobností, ale nicméně i tak se ukázalo, že, bych to řekl, namočenost, lidově, těch velkých finančních institucí ve vládních dluhopisech zemí eurozóny je relativně velká vůči kapitálu, kterým ty instituce disponují. Jinými slovy, kdyby se náhodou stalo, že by některé země eurozóny, včetně těch velkých Itálie, Španělska nebyly schopny hradit své závazky, tak by se tím řada těch velkých institucí dostala, finančních dostala do velikých problémů. Takže myslím si, že toto je univerzální problém napříč zeměmi. Jinak je ovšem pravda, že různé země eurozóny k tomu problému se splácením svého dluhu, nebo k vysokým výnosům, které musí platit na finančních trzích, pokud si chtějí půjčit, přišly z důvodů, které nejsou zdaleka identické. Prostě problém Řecka byl jiný než problém Irska. Svým původem. Itálie, to je zase úplně jiný příběh. Společné je to, že vykazují některé slabé charakteristiky, mají nějaké problémy. Ty problémy jsou třebas jiné. Je fakt, že když se vrátím ještě k té vaší původní otázce, řecké banky v případě, že by zdefaultovalo Řecko, by také byly ve velkém problému, protože drží hodně, hodně řeckých dluhopisů. Takže ty genetické problémy toho můžou být, můžou být různé. Ale namočeni by v tom byli všichni. Já bych se možná ještě vrátil k té otázce, jestli mohu, když jste hovořil o tom, jestli přistoupily ty země, politici k řešení těch dluhových problémů správně nebo nesprávně. Ono to je těžko hodnotit. A také máme v tuto chvíli už určitou tedy výhodu zpětného pohledu ve chvíli, kdy musíte během hodin mnohdy ten problém nějak řešit, tak je to rozhodování obtížnější. Ale musíme si uvědomit, že, a Mirek to už zmínil, že tam v eurozóně je ve hře celá řada mnohdy protichůdně působících zájmů a sil. A neschopnost najít ten společný jazyk objektivně tu situaci zhoršuje a eskaluje nervozitu finančního trhu, která se potom negativně promítá třeba právě na dluhopisech španělských nebo italských. Protože na jednu stranu třeba vidíme, že jsou tady rozdílné národní zájmy. Jsou tam rozdílné pohledy politické a ekonomické na tu věc. Existuje možná pěkné teoretické ekonomické řešení, nechte dlužníka zkrachovat a trh se nějak vyčistí. Jenomže na druhou stranu vidíme, že to zkrachovat může ve svých důsledcích znamenat výrazný nárůst nezaměstnanosti, hospodářskou recesi a samozřejmě politici jsou na to citliví. Vidíme rozporný pohled na věc ze strany Evropské centrální banky a politické reprezentace v Evropské komisi. Kdy ta Evropská centrální banka už byla zatlačena do pozice, kde mnozí věřili, že se neoctne, kdy se snaží de facto suplovat chybějící fiskální nástroje. A právě tedy tyto nekonečné diskuse nejsou projevem nějaké akceschopnosti, která by mohla, která by mohla uklidnit finanční trhy. Dominový efekt, také problém, protože můžete, jak už jsme viděli v době, kdy zuřila první finanční krize, vidět obavy z toho, že když necháme jednu velkou instituci zkolabovat, tak ona s sebou strhne řadu dalších. Snaha zachovat eurozónu. Politický téma první třídy, protože to je projekt nejenom ekonomický, ale i politický, takže opravdu těch zájmů je tam hrozně moc.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Problém je v tom, že to působí tak, jakoby politici neustále hráli o čas a místo, aby ten problém řešili, tak se snaží získat čas pro to, aby se mohli nějak dohodnout na tom, jak ho vyřeší. Ale to se neustále opakuje v různých formách a zdá se, že skutečně ta důvěra těch investorů je čím dál tím nižší. V to, co politici řeknou, že to také učiní a podobně.
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
On to tady charakterizoval docela do detailu Martin, jako nasazovat psí hlavu politikům je velmi snadné. Ale oni musí čelit tomu elektorátu a jaksi pakliže elektorát není s některými věcmi srozuměn, tak napří..., typický příklad, o kterém se jedná dnes a bude se určitě jednat delší dobu, už se vystřílelo, jak říkám, hodně pušného prachu. Důvěru jsme si za to nekoupili, koupili jsme si všeho všudy od května loňského roku, kdy se sanovalo Řecko poprvé, tak jsme si koupili tedy něco přes rok času. A teď jaksi už všechny výhybky se projely. Tak zůstává opravdu to, co ve mně osobně, když ten návrh padnul poprvé, myslím, že ho přednesl předseda eurogroupu, to znamená jaksi tatínek všech ministrů financí eurozóny, Lucemburčan Juncker o té emisi takzvaného eurobondu, to znamená dluhopisu ručeného všemi členy eurozóny, tak já jsem říkal, to jako je, sám pro sebe, že to je z jiné planety, že to prostě Němci nikdy nedopustí, aby ručili za minulé hříchy tím, že oni podstoupili poměrně bolestné reformy za sociálních demokratů, to se týkalo především trhu práce. Teď inkasují poměrně dobré ovoce. No, ale dneska poté, co se už prostě všechny jiné možnosti řešení, kdyby byly přijaty s razancí a včas, kdyby například se řeklo, že Řecko může zbankrotovat a ostatní země musí přijmout adekvátní plán tehdy, nebo, kdyby se bylo řeklo před rokem, že bude dostatečně velký ten val té evropské finanční fasility a že bude používán k tomu, aby na sekundárním trhu odkupoval dluhopisy těch krizí postižených zemí, no, tak už ten zůstatek toho dluhu mohl být podstatně nižší, protože by se vlastně kupovalo s poměrně významným diskontem a kdyby se to refinancovalo, tak ten zůstatek toho dluhu by se přiměřeně snížil o tu, o tu tržní srážku. No, tak všechny tyhle věci jako chodí nejméně o několik měsíců později. Dneska nám zůstává ten Eurobank. Já jsem četl rozhovor s ministrem, spolkovým ministrem financí německým panem Schäublem, ten vylučuje možnost eurobondů. Ta situace je taková, že už skoro všichni jako už je nepotěší nic jinýho než ten eurobond. Takže jako jestliže eurobond nebude, tak co tedy bude? Tak to prostě může skutečně skončit tím, že se ten projekt eura zhroutí. A to zhroucení bude doprovázeno velmi nepříjemnými důsledky. A bohužel ty důsledky budou nepříjemné nejenom pro členy klubu, kteří zvládali, nezvládali, to už teď neřešme. No, ale i všechny kolemjdoucí, tam jako ta cihla, která spadne do louže, pocáká samozřejmě i Českou republiku a důkladně.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Dá se říci, že v současné době ty problémy těch zadlužených zemí už jsou takové, že nepomůže odkupování dluhopisů, ať už Evropskou centrální bankou, nebo centrálními bankami jednotlivých zemí, že to nejde do nekonečna, ale že zároveň problémy těch zemí srazit ty dluhy, zlepšit veřejné finance a podobně, že to nelze uskutečnit v řádu několika měsíců, ale že skutečně jsou jenom dvě řešení? Jedno je to, že se, když to zjednoduším, rozpadne eurozóna a druhé je to, že eurozóna se shodne na tom, že tedy vytvoří společný evropský dluhopis?
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
Ta situace je opravdu rozdílná v různých zemích. Asi se většina pozorovatelů shodne na tom, že Řecko v té či oné formě, ani po tom druhém záchranném balíku nedokáže všechny své závazky splatit v těch imaturitách prodloužených a v tom prostě objemu a za úrokových sazeb, které, které by mělo, že tam nějaký druh selhání plnění těch závazků bude. Na druhou stranu pořád se nemůžu zbavit tedy pocitu, že třeba případ Itálie je něco úplně jiného. Itálie je země, která pracuje vlastně s, odečteme-li, nebo odhlédneme-li od těch úrokových plateb, s vyrovnaným rozpočtem. Teď se zdá, že je dokonce připravena přijmout nějaká další fiskální opatření. A připadá mi tedy, že jakoby i tato druhá fáze má nějaké své subkapitoly, kde první subkapitolou byla eskalace problémů v Řecku, v Irsku a v Portugalsku. A že to, co se potom už děje ve Španělsku a v Itálii, je do mnohem větší míry než těch prvních třech zemích tržní hra, nebo nervozita, nebo jak to chceme nazvat. A že tam, pokud bychom k tomu přistoupili tedy nějak koordinovaně, racionálně, ty země vykázaly snahu tedy na té své fiskální pozici zapracovat a ještě podotýkám, což je bohužel tedy jaksi mimo síly jak centrálních bankéřů, tak politiků, pokud by světová hospodářská situace nebyla vyloženě nepříznivá, a v tuto chvíli vstupují do našich úvah i čínská ekonomika, ekonomika Spojených států, tak ten růst výnosů na italských a španělských dluhopisech by se mělo dát zastavit, a tudíž by se svým způsobem zastavila celá eskalace, která by teda potenciálně, pokud by zastavena nebyla, těm problémům eurozóny k téměř fatálním vést mohla. Takže já si myslím, že nějaké světélko naděje tady pořád ještě svítí.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Tady je problém v tom, že když se objevily problémy Řecka, tak se začalo hned spekulovat o Irsku, Portugalsku. Nejprve se tvrdilo, že to je jiný případ, že to nebude až tak horké. Pak se do těch problémů ty země dostaly. Na přetřes se okamžitě dostalo Španělsko, které už v těch problémech také je. A hovořilo se o Itálii, ale právě se někteří politici a ekonomové snažili uklidnit veřejnost, že Itálie je jiný případ. Ale už nyní určitým problémům čelí. A naposled se začalo spekulovat o Francii. Tak, i když nejsou pro to racionální důvody, nemůže ta psychóza, iracionalita ...
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
Ale to je, ten negativní tržní sentiment jako právě může dokonat ten skutek, jo. Prostě ta síla těch finančních trhů je taková, že, že oni naplní svoje proroctví a jaksi najít na to antidotum je extrémně obtížné a došlo k tomu, že jsou prostě nestandardní operace, které, jsem přesvědčen o tom, že Evropská centrální banka dělá krajně nerada, ale jako je to pořád lepší nežli rozval. Takže ty nákupy těch dluhopisů, ke kterým, ke kterým přistoupila, jako jsou prostě nic pěkného, co by se dávalo do učebnic. Ale jaksi nouze je naučila housti. A hodně bych souhlasil s tím, co řekl Martin. Že je třeba diferencovat Španělsko, je země, která není ve skutečnosti nijak zvlášť zadlužená. Nedůvěra tam je, že ty stres testy nepřispěly k tomu, aby bylo jasno o tom, jak moc jsou namočené španělské finanční instituce vlastně v nemovitostních obchodech, které přerostly všechny rozumné hranice ve Španělsku. A jak zakontaminované jsou ty jejich bilance. Přitom Španělé jako spoustu věcí dělali dobře. A teď už je ten seznam těch požadavků nesmírně vysoký. Itálie, zase úplně přesně Martin řekl, to je země, která, která má už jednu generaci. Dluh veřejný vyšší nežli 100 procent. To je prostě věc, kterou se vždycky umělo pracovat. Itálie to poměrně zvládala a Italové většinu svých úspor drží doma, prostě dluhopisy byly oblíbené, je to jeden z největších emitentů dluhopisů na světě. Prostě to, co se děje teď, je negativní tržní sentiment. A je svatá pravda, že oni měli, když odečteme náklady na úroky, tak jako ten rozpočet měli v lepším stavu než mnoho jiných zemí. Problém je, že teď už se jim vyčítá, že nejenom, že byli hodně zadlužený, ale že animicky rostli a rozpohybovat ekonomiku strukturálníma reformama, které jdou do těch nejvíc citlivých oblastí, to si každý Čech vzpomene, prostě ohromné napětí kolem zákoníku práce a každá změna, která vede k tomu, že ten trh začne být pružnější, což je požadavek dneska trhů, že chtějí vidět strukturální reformu jako řemen, nejenom fiskální opatření, ale už i strukturální reformu. A strukturální reforma, jenom si vzpomeňme na to, kolik let trvalo v Německu, než to zabralo. Vždyť před 10 lety bylo Německo odepisované jako prostě země, která je taková strnulá, osifikovaná, nedovede udělat věci, pak Hartz IV se říkalo, že je málo a dneska je Německo vydáváno za příklad jako nějakého dobrého funkčního řešení ve strukturálních reformách. Prostě chtít po Itálii, aby dokázala jaksi říznout do, do toho, jakým způsobem ta země fungovala desítky let a očekávat, že to přinese efekt pozítří, no, to je, prostě to není z tohohle světa, jo, ale ten negativní sentiment mně přijde, že už je takový, že prostě i kdyby se na hlavu postavili, tak všechno je málo, no. A tak potom teda skutečně nastupují velmi nekonvenční řešení, počínaje tou ECB a dneska tou debatou o tom eurobondu, který začíná být jako normálně vyžadován už velké ekonomické autority a finanční guruové, za nimiž stojí jako velmi významný kapitál, už tohle označují za jediné možné řešení. A ta situace je svým způsobem vážnější nežli v roce 2008.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
To jsou všechno naprosto srozumitelné a logické argumenty. Problém je v tom, že na ty finanční trhy příliš nezabírají, že ta nedůvěra tam je. A že dokonce už ty finanční trhy ani nedůvěřují příliš Evropské centrální bance, protože když začala nakupovat španělské a italské dluhopisy, tak na chvíli to mělo pozitivní efekt, ale později už se velmi rychle vyčerpal. Takže v této souvislosti je skutečně klíčové, aby se finanční trhy uklidnily? A pomůže to těm problémům zabránit to opakování ekonomických potíží, ekonomické recese nebo krize, to je jedno.
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
Já si myslím, že pokud by se finanční trhy uklidnily, tak jsem přesvědčen o tom, že se uklidní tedy situace kolem italských a možná, jak říkal Mirek, my do těch bilancí španělských úplně nevidíme, ale můžeme věřit, že i španělských dluhopisů. Naproti tomu si nemyslím, že by se problémy třeba trošku jinak pootočené nebo zase někde jinde vybublávající nemohly objevit v dohledné době znovu. Protože, a tím se dostáváme možná i k tomu, co se děje, ale to už je trošku jiný příběh, proč vlastně ty bubliny různé vznikají, proč, proč dochází k tomu, že se tak masově vydávaly nekvalitní cenné papíry, které potom vedly ke krachu hypotečního trhu ve Spojených státech. Znovu se nám vrací téma CDO, finančních inovací. A asi bysme dospěli k tomu, že prostě ve světě je veliké obrovské množství volných peněžních prostředků, které mohou velmi rychle cestovat z místa na místo a které zoufale hledají nějaké vyšší než nízké zhodnocení. A to je prostě nastavení, které k těm problémům, jaké pozorujeme, logicky, logicky vede. Já bych se ale ještě možná vrátil jenom na chvilinku k možnému řešení těch současných problémů jiných než je tedy zakonzervování, uklidněním finančních trhů. Pokud se finanční trhy neuklidní, tak na principu sebenaplňující se očekávání ta situace se bude dále zhoršovat a nemusíme skončit u Španělska a Itálie, ale, jak už jste naznačil, máme tady Francii jako potenciálního kandidáta a nevíme, kde by se ten pohyb zastavil. Ale pokud se podíváme na ta možná řešení, tak hovořili jsme o eurodluhopise. Já tomu rozumím, rozumím i tomu německému odporu nebo ostražitosti. Dovedu si ale i představit, a to říkal Mirek také správně, že samozřejmě situace se nějak vyvíjí a vztahy mezi státy vždycky nějaké jsou a dovedu si představit, že nakonec by Němci kývli na něco, co zpočátku odmítali. Koneckonců stejně jako u ECB už se to stalo v těch minulých měsících. Jenom se ptám, jestli potom teda tím dalším krokem by mělo být, jak se o tom také hovoří, vytvoření jakéhosi "evropského ministerstva financí", ať už si představíme pod tím cokoliv, tak něčeho, co by reálně mohlo ovlivňovat fiskální vývoj v jednotlivých zemích té eurozóny, tak tam si nejsem jistý, co by se muselo stát, aby to prošlo právě přes ty politické reprezentace, které přece si s těmi rozpočty tak rády hrají. Aby jejich prostřednictvím dosáhly zase vítězství v dalších volbách. Takže tam si myslím, že to, jako eurobond je dobrý, ale to, co ještě je za ním a co předpokládá, aby na to ty Němci mohli kývnout, si myslím, že je ještě teda dost těžký oříšek k rozlousknutí. No, ale potom ještě je jedna možnost možná, o které jsme tady nemluvili. A to je nějaké inflační řešení. Tak jsem zvědavý, co si o tom myslí Mirek. Protože třeba na rozdíl od Řecka, které je součástí eurozóny a nemůže si vydávat svoje vlastní eurodrachmy, tak například federální rezervní systém ve Spojených státech si může těch dolarů tisknout v zásadě kolik chce. No, a už se kolikrát v historii ukázalo, že jedním ze způsobů, jak zlikvidovat zadlužení, je ho inflačně znehodnotit, ty dluhy. Takže já neříkám, že by to mělo být jediné řešení, pravděpodobně k nějakému obezřetnějšímu přístupu k veřejným financím dochází. A dojde v budoucnosti. Ale část toho řešení do budoucna by ta vyšší inflace být asi mohla.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Když to hodně přeženu a hodně zjednoduším, tak asi je jiný pohled na dluhy v momentě, kdy sto euro má určitou hodnotu a kdy si za sto euro člověk koupí jednu žvýkačku. Může dojít k něčemu takovému, co naznačil Martin Kupka, že zde bude pokušení politiků znehodnotit peníze, znehodnotit ty úspory, vyšroubovat inflaci někam hodně vysoko?
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
V Evropě se statutem Evropské centrální banky nikdy neříkej nikdy. Ale já myslím, že to je prostě tak proti genetické výbavě jakéhokoli německého politika nebo občana, že prostě nějaké dramatické inflační řešení pro, pro Evropu nepřichází v úvahu. To už bych si vsadil spíš na, na rozpad eurozóny. Ve Spojených státech to vůbec nevylučuju. Spojené státy mají úplně jiné stresory nežli Němci. Němci si vzpomínají na časy Výmarské republiky a na hyperinflaci, že prostě se šlo do obchodů pomalu s kárkou, kdy peníze opravdu ztrácely hodnotu neuvěřitelným tempem. A to je jejich jako citlivost, která je v té národní paměti. Jestli něco takového existuje, tak pakliže existuje, tak evidentně tohle je první a největší hrozba. Zatímco Spojené státy mají zakódováno v té paměti nikoli inflaci, kterou samozřejmě zažili poměrně vysokou inflaci za Cartera a jaksi ta Amerika to má, když čtete romány, nebo se díváte na dobové filmy, prostě taky jako to bylo vnímáno citlivě, ale mnohem citlivějc je, je zachycená ohromná nezaměstnanost a beznaděj v Americe 30. let před tím, než vlastně se, se dostali z velké krize, tak to je jejich největší trauma. A to trauma navíc s trochu jiným statutem federálního rezervního systému, kde právě to trauma je ošetřeno tím, že má za úkol federální rezervní systém nejenom boj proti inflaci, ale i prostě péči o ekonomický růst a zaměstnanost. Tak tam to nemůžu vyloučit. Navíc, po pravdě řečeno, Martin mě může zkorigovat. Ale jaksi přesvědčivé důkazy o tom, jak strašně škodlivá je mírně vyšší inflace, řekněme, čtyřprocentní oproti dvouprocentní, jaksi nejsou. Je velmi dobře zdokumentováno, co, jak ničivá je hyperinflace, nebo vysoká inflace, řekněme, nad tu hranici 7, 8, 10 procent. Ale to, co by jaksi Americe pomohlo, je mírně vyšší inflace, kterou jaksi akceptují Američané nepoměrně lépe než dlouho trvající recesi a nezaměstnanost kolem 10 procent. A nezapomeňme na to, že jako Amerika je sice mnohem sociálnější stát než byl v 30. letech, ale je nesrovnatelně méně sociální nežli cokoliv, co známe v Evropě. A už vůbec cokoli, co známe v České republice.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
To byl Miroslav Zámečník. Podle Martina Kupky, kdyby došlo k tomuto scénáři, kdyby Američané tiskli další dolary a tím je, de facto, znehodnocovali, jak by se to projevilo na té světové ekonomice? A na evropské ekonomice.
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
No, já si myslím, že by to vedlo k znehodnocování dolaru vůči jiným měnám. Ale v tom i euru. A teď ta eurozóna, pokud by si chtěla udržet nějakou svou konkurenceschopnost, tak by to byl důvod navíc, proč na tu inflaci 4, 5 procent také třeba i jít. A tím pádem by to pomohlo dvakrát. Protože by vylepšili si svoji konkurenceschopnost a současně by odmazali část toho dluhu. Já souhlasím plně s Mirkem, že nepochybně odpor Němců vůči inflaci je neskonale větší. Pod vlivem té historické zkušenosti, než ve Spojených státech. A že to trauma německé leží jinde. Na druhou stranu já jsem teď nedávno v jednom zdroji se dočetl, nebyla to žádná akademická publikace, že samozřejmě hyperinflaci asi v tom Německu nikdo nechtěl. Na druhou stranu určitá inflace, která by vylepšila exportní vyhlídky Německa před druhou světovou válkou, nebo v období té hospodářské obtížné situace a tím pádem třeba i usnadnila situaci na pracovním trhu, a která by dala i ukázat těm, kteří v tom prvním světovém konfliktu vyhráli, že opravdu ty reparace, které Německu předepsaly, se nedají splácet, takže tam ty inflační projevy nebyly od počátku nevítané. Jak říkám, pak se ta situace určitě vymkla. Takže, abych se vrátil z toho historického exkurzu. Pokud by Američané jednali tak, jak jste vy naznačil, tak si myslím, že by ta inflace nemusela zůstat omezená na teritorium Spojených států, ale že by se mohla přelít volky nevolky do jiných zemí. Ale znova bych opakoval to, co říkal Mirek. Pokud máme inflaci 4, 5 procent, tak to není žádná tragédie. Jde o to, aby se ta inflace nepřiblížila k tomu dvoučíslicovému tedy už vyjádření.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Pokud budeme považovat Německo za klíčového hráče, co je tedy pro Německo přijatelnější? Evropský dluhopis bez nějaké záruky toho, že zde bude nějaká koordinovaná rozpočtová politika, že si ty jednotlivé státy budou dál dělat, co chtějí a pak to zaplatí, s trochou zjednodušení, německý daňový poplatník, nebo skutečně ta snaha po vyšší inflaci?
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
Já o tom, asi jako všichni, se snažím přemýšlet a nějak si to rozebrat sám pro sebe. Ta úvaha je, co znamená to pozadí, který velmi dobře vystihnul, jo. Prostě volání po eurobondu je trivialita. Prostě to je, to je prostě na novinové titulky a prostě ty lidi se často rádi poslouchají. Ale to, co je za tím, jo, to je prostě A a musíme doběhnout celý zbytek abecedy. A tam už je potom otázka, jak hluboko pod povrchem, když začnete škrábat nehtíčkem, jsou reminiscence na druhou světovou válku. Já jsem něco takovýho zaslechl v případě Řecka. A prostě jak hluboko jsou schované ty animozity. A jak to vlastně ve skutečnosti je. Protože eurobond, to není koordinace. To jako aby s tím Němci souhlasili, tak fakticky oni budou schvalovat rozpočet. A prostě bude se jezdit do Berlinmitte předtím, než se bude jezdit do Bruselu s návrhem rozpočtů a celkový politiky. Jo, tam jako slyšíte v tom Německu hlasy, teď naposledy ministr Rösler. Jako dával v úvahu o tom, že, no, možná by to šlo jako s tím eurobondem, kdybysme jaksi my měli kontrolu, kdyby my jsme říkali, jak má vypadat konkurenceschopná ekonomika. V podstatě ta německá vize než dopustit totální rozval té eurozóny, ona by totiž nebyla příliš jako dobrá pro Německo, k tomu se možná dostanem, a potažmo tam směřujou ty mé úvahy, protože především bysme měli myslet, co to udělá s námi. Ono by to nebylo dobré ani pro Česko. Ve skutečnosti slabší euro, a to už jsme v těch implikacích, který naznačoval, v těch úvahách, jako jaká by byla reakce ECB na to, kdyby FED jako řekl, dobře, tak my budeme tolerovat tu o něco vyšší inflaci. Co je adekvátní jako reakce monetární autority v eurozóně. Ale doběhnutí té abecedy znamená fakticky, a teď zase nechci říkat nějakej fluskulovej termín, ale on je to prostě fiskální protektorát nad těmi zeměmi, které potřebují pomoc. Za tuhle cenu by to bylo možná politicky přijatelné pro německé elity, dostáváme se okamžitě na druhou stranu hřiště, jestli tohle je politicky přijatelné pro politické elity v těch zemích, které by byly na té, na té straně těch příjemců a musely by na to spolkové ministerstvo financí prostě dojíždět a jaksi nechat si to dělat. Ne, že by svět tuhle analogii neznal. Tak koneckonců já jsem část svýho života strávil ve Světový bance a to procesí těch dlužníků vypadá úplně stejně. Akorát nejezdíte na Berlinmitte, ale jezdíte na Pensylvania Avenue. A prostě navštívíte MMF a Světovou banku, protože potřebujete vykrýt svůj deficit běžnýho účtu platební bilance a nikdo vám nepůjčí než mezinárodní instituce, tak jako ten rituál je stejnej nepochybně pro Evropany, nesmírně ponižující představa. A teď je otázka, jestli to je politicky přijatelné.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Z toho všeho je zřejmé, že to bude běh na dlouhou trať. Že skutečně se i nadále bude hrát o budoucnost eurozóny. Že zde asi nebudou velké nebo silné zájmy na tom, aby se eurozóna rozpadla. Z toho všeho, co zde bylo řečeno, je tedy zřejmé, že skutečně se můžeme dočkat i v relativně krátké době problémů toho typu, že ekonomika se úplně zastaví, že dojde k recesi nebo k nějaké krizi?
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
Tak, ten scénář Double Depression tady straší od roku 2009. To znamená, že po tom prvním propadu, který jsme zaznamenali v roce 2009 a v české ekonomice to bylo něco přes 4 procenta meziročního snížení HDP, jestli si dobře vzpomínám, že se můžeme teda po tom nějakém oživení přechodném dočkat druhé recese. O tom se hovoří, těch důvodů je celá řada, některé jsou technické a některé jsou ty fundamentální, o kterých teď mluvíme. Já myslím, že vyloučit se to nedá. Řekl bych, i ta pravděpodobnost je tak 50 na 50. Dneska, když jsem četl komentáře k výsledku německého HDP ve druhém kvartálu, tak to bylo 0,1 mezikvartálně po všem očištění, což de facto znamená mezikvartální stagnaci a nejslabší růst od prvního kvartálu roku 2009.
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
Mimochodem horší nežli Česká republika.
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
Ano, Česká republika měla 0,2 procenta, takže jsme byli výrazně, výrazně na tom lépe, tak to se přímo nabízí tohle téma. Nicméně zase se mi nezdálo, že ty první komentáře ve Frankfurter Allgemeine Zeitung, že by byly až tak nějak moc depresivní. Budeme vidět, co bude, co bude dál. A myslím si, že opravdu znovu bych jenom měl připomenout, že se o tom nebude rozhodovat jenom u nás, myslím v Evropě a západní Evropě, ale i jinde. V jihovýchodní Asii. Ono je totiž zřejmé, byť ještě nejsou k dispozici třeba detailní čísla pro to Německo, že stejně jako v řadě jiných zemí poptávka domácností je utlumená, protože nezaměstnanost zůstává relativně vysoko. Nějaká fiskální restriktivní opatření buď už někde jsou, nebo se jimi hrozí, takže domácnosti nejsou příliš optimistické. Státy také musí šetřit, protože probíhá fiskální restrikce. Takže když se podíváte, kde by vlastně mohla ta ekonomika brát zdroje svého růstu, tak jsou to firemní investice, což mimochodem je to, co táhne kupodivu německou ekonomiku navzdory horšícímu se sentimentu, takže je otázka, jak dlouho to vydrží. No, a potom export, že jo. No, ale abyste mohli vykazovat výrazný přírůstek hrubého domácího produktu díky čistému exportu, tak musíte mít kam vyvážet. No, a to teda právě teď bude záležet na těch částech světa, které se bezprostředně nepotýkají s potřebou snížit svoje zadlužení. Protože to, co my teď pozorujeme na světě, je takzvaný deleveraging, to znamená ty země byly předlužené a teď nějak musí ty dluhy se snažit splácet. A restrukturalizovat svoje rozpočty a svoje hospodářství tak, aby se ty dluhy v budoucnu dále nevršily. No, a to je něco, co přímo působí proti vaší růstové schopnosti v tom období, kdy to děláte. A my to tady budeme dělat tedy v horizontu v Evropě, Spojených státech let, až si myslím třeba i desetiletí. Takže odtud ty růstové impulsy moc nepřijdou. Uvidíme, jak to bude vypadat ve zbytku světa, jestli nám pomůže.
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
Tak, tohle je asi nejpregnantnější závěr. To, co dřív bylo, to znamená snížení finanční páky, jo, když přeložím ten deleveraging, ono to nebylo kolektivní úsilí a nebylo to všude. Teď je ta situace prekérní v tom, že ten deleveraging musí proběhnout a teď nejenom na úrovni vládního sektoru, ale v řadě zemí i na úrovni sektoru domácností, i ty bilance. Jinými slovy, i kdyby příjmy rostly, tak nebude růst spotřebitelská poptávka, a protože ten dodatečný příjem, ten přírůstek bude použit na to oddlužení té domácnosti. A nesmíme zapomínat, protože, zaplať pánbůh, dost velký rozdíl oproti, zatím tedy, oproti českým domácnostem, že jsou domácnosti, které byly zadluženy obrovsky, což byly Spojené státy, kdy to kulminovalo, tuším, na 127 procentech disponibilního ročního příjmu těch domácností. Ono už to kleslo, ale nekleslo to dostatečně, aby se mohlo nějakým způsobem ta poptávka oživit tak výrazně, aby táhla ty ekonomiky. A je to přesně tak, jak říkal Martin. V zásadě to nemůže bejt o ničem jiným než o čistém vývozu, respektive o firemních investicích, protože reálný sektor je na tom poměrně dobře. No, ale proč byste investovali, když valná část těch ekonomik vyspělých jsou vlastně ekonomiky tažené spotřebitelskou poptávkou, což platí především pro Spojené státy. No, a čistý vývoz je zase jinými slovy, kam budete vyvážet. A k tomu jedna věc, která mě velmi zkormoutila, protože se jaksi doufalo, že to Německo a potažmo i my přes nějaké reexporty a dodávky komponentů, že se prostě reorientujeme na ty růstové složky světové ekonomiky, to jsou prostě Brix, vedené Čínou, ale i Indie a tak dál, Brazílie, prostě tyhle ty ekonomiky, že by mohly jaksi pomoct, jo. Problém je v tom, že i Německo, které je super exportér, dokázalo vykompenzovat jenom polovinu toho, toho snížení poptávky v Evropě vývozem do Asie. Jinými slovy, ta váha toho ještě není dostatečná. No, a ta čínská ekonomika, jestli vláda se rozhodne, že nebude tolerovat tu vyšší inflaci, teď jsme se o tom bavili, ale tam už to nejsou 4 procenta, ale nějakých 7, a začne tu poptávku tlumit, oni několikrát v letošním, nebo za posledních 12 měsíců několikrát zvedli základní sazby a udělali jiná měnově politická opatření, která by tu ekonomiku utlumila. No jestliže se utlumí, tak samozřejmě ten problém, kam vyvézt, kde najít ten trh, který by nám umožnil dosahovat ekonomického růstu, snižovat nezaměstnanost a zároveň oddlužovat, není. No, a tady už je každá rada drahá.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Když to ale shrnu a vztáhnu na Českou republiku, tak problém, zjednodušeně řečeno, kam vyvážet, bude muset řešit, nebo už řeší i Česká republika. A vzhledem k tomu, že je velmi závislá na vývozu a velmi závislá na vývoji v Německu, tak se ty zdánlivě odtaživé problémy velmi týkají budoucnosti České republiky.
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
Je to, je to přesně tak. Ono to už bylo vidět, pokud bychom hledali rychle nějakou statistickou evidenci, na tom výsledku druhého kvartálu, že prostě ten náš mezikvartální růst byl stejný jako v Německu. Paradoxně bych řekl, že možná za určitých okolností ta naše situace může být ještě horší než v Německu. Já se pokusím vysvětlit proč. Tady existuje tedy jakési nějaké přímé propojení nebo napojení investiční a obchodní na Německo. Ale když se na to podíváme z hlediska těch světových investorů, tak oni nás, ano, vnímají jako třeba v tuto chvíli, a bylo to vidět na vývoji kurzu koruny, jako nějaký relativně bezpečný přístav v té střední Evropě. Třeba vývoj koruny byl jiný než vývoj polského zlotého nebo maďarského forintu. Už se naučili rozlišovat trochu ti investoři. A uvědomují si tu naši vazbu na Německo. Ale tam samozřejmě ten, druhá strana mince je, pokud se povede špatně Německu, tak i z hlediska těch investorů my na tom budeme hůře. Ale my jsme ještě úplně neztratili ani tu nálepku Emerging Economy, byť jsme samozřejmě relativně dobrá Emerging Economy. Ale ve chvíli, kdy naroste averze vůči riziku, když to v tom světě začne jít špatně a naroste nedůvěra, tak my prostě, ať chceme nebo nechceme, tak se svezeme i s tou skupinou Emerging Economy. Prostě my nebudeme ten, kam půjdou investoři jako do Švýcarska nakupovat švýcarský frank, tak že by nakupovali českou korunu. To znamená, že my budeme biti dvakrát. Jakmile by se ta situace opět zhoršila, ekonomika šla do recese, evropská, Německo přestalo tak dobře růst jako doposavad, tak já se bojím, že třeba ten náš hospodářský útlum stejně jako za té první krize může být hlubší v řadě oblastí než ten německý.
Petr HARTMAN, moderátor
--------------------
Tak uvidíme, kam se Česká republika poveze. Bude to záležet na té lokomotivě, jak se jí bude dařit, zda jí dojde pára, zda se zastaví nebo naopak. Pro tuto chvíli končí pravidelný diskusní pořad Studio STOP. Hosty byli ekonomové Miroslav Zámečník z Národní ekonomické rady vlády. A hlavní ekonom Československé obchodní banky Martin Kupka. Děkuji za účast, opět někdy na slyšenou.
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
Díky za pozvání.
Martin KUPKA, hlavní ekonom, Československá obchodní banka
--------------------
Na slyšenou.
Miroslav ZÁMEČNÍK, ekonom, člen Národní ekonomické rady vlády
--------------------
Na slyšenou.
ČRo 6, Studio STOP, 16.8.2011
